溫世麟：為甚麼發行商建議遠離街貨高的憑單？

溫世麟－窩輪資本總執行長
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投資者如果有注意一些憑單發行商網站，或許會發現發行商通知有一些憑單的貨已經賣光或接近賣光。它們會勸告投資者，這些高街貨的憑單或已經未能有效反映母股趨勢。這是因為發行商無法有效為這些憑單提供買賣盤。

站在投資者的立場，以上勸告是否值得聽取呢？讓我們先瞭解一下這個遊戲是如何玩的。

備兌憑單是一項金融衍生產品。以投資銀行為主的發行商是這些備兌憑單的發行商。當憑單發行上市後，發行商將會為憑單提供買賣盤。當憑單開始交易的時候，發行商持有全部憑單。發行商會根據憑單計算方案來造市。造市的意思就是為憑單提供買賣盤。

發行商是商業機構。它們需要把憑單賣得比它們成本高的價錢才有錢賺。所以買賣差價已經可以算是發行商賺取利潤的一種。當發行商持貨量很高（街貨低）的時候，它們會積極的造市。這是因為它們需要把手中的憑單賣出去。當憑單賣到投資者的手中，投資者要賣出就可賣回給在造市的發行商買盤。當然也有可能有其他投資者可以參與買賣。

高街貨憑單估價較低

當發行商把手中的憑單賣得七七八八後，它們的持貨量已經不高或是已經沒有了（街貨高）。到了這個時候，該憑單的買賣盤幾乎完全由投資者主導。在這樣的情況下發行商有兩個選擇。它們可以增加發行這個憑單或者是發行另外一項憑單（相關資產一樣但行使價和到期日不一樣）。

發行商只會增發估價比較高的憑單，這是因為它們還有利可圖。可是如果有關憑單估價已經偏低，發行商就不會增發。它們比較可能會以低價買回憑單並以較高的估價發行另外一項憑單。

瞭解以上的概念後，我們可以分析一下低街貨的憑單是否能買進。

根據以上分析，高街貨的憑單的估價應該是比較低。由於發行商已經不能賺錢，它們就不太可能積極造市，所以也不會鼓勵投資者買進高街貨的憑單。

高街貨的憑單買賣由投資者主導。這憑單的走勢未必能夠準確反映母股的波動，但憑單的估價是比較低的。這類憑單的買賣盤或許比低街貨的憑單來得低。至於要選擇估價比較高或比較低的產品，就由投資者自己做決定。